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晨化股份产能利用率低仍扩产 华泰证券定价20-23元

发布时间:2022-09-10 04:22:41 来源:火狐电竞查找 作者:火狐会员下载

  2月13日,扬州晨化新材料股份有限公司(下称“晨化股份”)正式登陆深圳证券交易所创业板挂牌上市,股票代码:300610。公司所处行业为精细化工新材料行业,主要从事以氧化烯烃、脂肪醇、硅氧烷等为主要原料的精细化工新材料系列产品的研发、生产和销售。晨化股份本次募集资金总额26,425万元用于年产5,000吨端氨基聚醚和15,000吨烷基糖苷改扩建项目、研发中心改扩建项目以及补充营运资金。

  公开资料显示,2016年11月21日,晨化股份发布最新招股书。2016年12月23日首发申请获通过。2017年1月25日,晨化股份开启申购,申购代码300610,申购价格10.57元,单一账户申购上限为10000股,申购数量为500股的整数倍。主承销商为中航证券。晨化股份本次公发行股票数量为2,500万股,网上最终发行数量为2,250万股,占本次发行总股数的90%。本次发行价格为10.57元/股,市盈率为22.98倍。逾5.2万股遭投资者弃购,其中网上投资者放弃认购数量47,709股,网下投资者放弃认购数量4,274股。网上发行中签率为0.0272681314%。股价走势来看,自2月13日上市以来,晨化股份连续七个交易日涨停,截至2月21日,该股收报26.96元。对此,华泰证券给予该股定价区间为20.1元-23.5元。

  据证监会网站消息,创业板发审委在2016年第81次会议审核结果及首发申请反馈意见中提出诸多问询,如:根据申请文件,发行人部分原材料为易燃、易爆、腐蚀性或少量有毒物质,具体生产过程中存在高温高压环节。(1)2015年4月发行人生产厂区阻燃剂车间发生火灾。请发行人代表说明该次火灾责任及处罚情况、报告期内是否存在其他安全生产事故以及发行人是否存在重大安全生产隐患、发行人与事故相关方是否存在纠纷或潜在纠纷。(2)2016年6月发行人所在地环保局对发行人2016年5月排放超标行为处以罚款,请保荐代表人对发行人与环保有关的内控措施及实施情况说明核查过程及结论。

  据《中国经营报》报道,晨化股份多个产品的产能利用率不足,产销率较低。其中,稀丙基聚醚产品的产销率仅在50%左右,最低出现在2015年度,为49.00%。而端氨基聚醚产品,虽然产销率平均能达到90%,但是产能利用率最低仅为31.54%,最高也只有68.00%。在产能利用率较低的情况下,晨化股份募资扩产其合理性和必要性值得关注。业内人士称,晨化股份在财务数据方面存在造假嫌疑。其产销数据出现了偏差导致计算出的新增库存商品数据偏大,毕竟通过虚增产销量可使得收入得以虚增,进而起到粉饰业绩的效果。

  据《现代快报》报道,2015年4月7日上午,扬州晨化新材料股份有限公司发生爆燃事故。事发后,附近一所中学师生被及时疏散到安全区域。宝应县委宣传部对外公布称,事故起于材料输送管道爆燃,火势很快被扑灭,未造成人员伤亡。

  据最新招股书显示,公司所处行业为精细化工新材料行业,主要从事以氧化烯烃、脂肪醇、硅氧烷等为主要原料的精细化工新材料系列产品的研发、生产和销售。公司拥有完善的生产设备和生产工艺,凭借技术优势和产品优势,能够在新材料开发、工艺改良、产品应用等方面为客户提供差异化产品、技术和服务支持,满足不同行业用户对产品应用指标上的不同需求。

  公司主要产品为改善材料表面性能、难燃性能、柔化性能、流变性能等方面的新材料,从最初生产聚醚改性硅油逐渐延伸、拓展到生产烯丙基聚醚、端氨基聚醚、烷基糖苷、阻燃剂、硅橡胶等产品,终端客户广泛分布于聚氨酯、纺织、印染、日化、农药、铁路、消防、石油页岩气开采、电子、汽车、电缆、建筑安装等领域。

  公司控股股东、实际控制人为于子洲,目前持有公司2,555.69万股股份,占本次发行前总股本的34.08%。于子洲:1963年生,中国国籍、无境外永久居留权。

  公司主要产品为精细化工新材料。根据中国证监会2012年颁布的《上市公司行业分类指引》,本公司属于化学原料和化学制品制造业。根据国家统计局颁布的《国民经济行业分类》(GB/T4754-2011),本公司所属行业为“化学原料和化学制品制造业(C26)”大类的“化学试剂和助剂制造(C2661)”。

  据证监会网站消息,2016年12月23日,创业板发审委在2016年第81次会议审核结果公告中对晨化股份提出诸多问询。

  1、发行人在历史上有集资行为。请发行人代表说明:(1)与参与集资的特定对象未签署集资协议的原因,发行人现金借入及清退的比例;(2)发行人IPO申报过程中,是否有债权人主张股权的情形发生。请保荐代表人对上述特定对象借款本息是否均已归还、是否存在纠纷或潜在纠纷发表核查意见。

  2、根据申请文件,发行人部分原材料为易燃、易爆、腐蚀性或少量有毒物质,具体生产过程中存在高温高压环节。(1)2015年4月发行人生产厂区阻燃剂车间发生火灾。请发行人代表说明该次火灾责任及处罚情况、报告期内是否存在其他安全生产事故以及发行人是否存在重大安全生产隐患、发行人与事故相关方是否存在纠纷或潜在纠纷。(2)2016年6月发行人所在地环保局对发行人2016年5月排放超标行为处以罚款,请保荐代表人对发行人与环保有关的内控措施及实施情况说明核查过程及结论。

  另外,2016年11月21日,发审委在首发申请反馈意见中也提出诸多问询。招股说明书披露:发行人部分原材料为易燃、易爆、腐蚀性或少量有毒物质,属于危险化学品,应由具有危险化学品运输资质的运输公司承运。具体生产过程中存在高温高压环节,对操作要求较高,可能存在因设备故障、物品保管及操作不当等原因而造成意外安全事故的风险。2015年4月7日,发行人生产厂区阻燃剂车间发生火灾,相关媒体进行了报道。请发行人说明发行人关于安全生产方面的规章制度、具体采取措施、实际执行的效果等,说明是否存在安全生产隐患;是否发生意外安全事故,是否存在纠纷或潜在纠纷;说明该次火灾发生的原因、人员受伤害情况、经济损失情况等。

  根据招股说明书披露,2013-2015年末发行人应收账款净额分别为4,505.03万元、5,265.10万元和5,369.24万元。请发行人补充说明:(1)结合同行业上市公司对比情况,说明发行人的销售货款结算周期是否符合行业惯例,报告期内对主要客户的结算政策是否发生变更;(2)报告期内超出信用期限的应收账款余额,超出部分是否计提充足的坏账准备,是否存在大额不可收回的款项等。

  根据招股说明书披露,2013-2015年末发行人存货余额分别为7,327.41万元、8,564.71万元和8,190.62万元。请发行人补充说明:(1)进一步说明报告期各期原材料、产成品、半成品的构成内容,及其金额在各期波动的原因;(2)结合发行人的经营模式和生产周期,说明存货结构的合理性,期末原材料、库存商品保持较高余额是否与在手订单相匹配等。

  根据招股说明书披露,报告期内发行人多种产品存在产能利用率和产销率较低的情况。请发行人补充说明:(1)部分产品产能利用率和产销率较低的原因;(2)结合生产模式、销售模式、行业特征等说明是否存在募投项目继续扩产带来的产能消化风险。请保荐机构和申报会计师核查并发表意见。

  华泰证券发布研报称,晨化股份现具备表面活性剂产能3.42万吨,阻燃剂产能1.48万吨,硅橡胶产能0.85万吨,在相应细分领域处于国内领先地位。2015年收入5.54亿元(YoY-5.5%),净利0.47亿元(YoY13.6%);2016年1-9月收入4.06亿元(YoY-4.3%),净利0.46亿元(YoY32.6%),预计2016年全年实现净利0.54-0.56亿元(YoY14.4%-18.7%)。

  近几年,公司三大主要业务领域发展态势良好:1)新型表面活性剂市场前景良好,公司生产的烷基糖苷、端氨基聚醚及烯丙基聚醚系列产品应用于高端领域,并与巴斯夫等国外企业直接竞争;2)有机磷系阻燃剂有望部分替代溴系产品,且有望伴随下游工程塑料、聚氨酯领域同步快速发展;3)硅橡胶业务稳中有升,公司产品覆盖高温胶和室温胶两大类,能满足不同用户的个性化需求。

  公司在工艺、技术、产品等多方面具备综合优势。公司通过持续创新,掌握了多项独创性的核心工艺,在表面活性剂、阻燃剂和硅橡胶等领域研发实力雄厚,已获专利29项,参编《建筑用阻燃剂密封胶》和《烷基糖苷》国家标准。公司能够生产不同碳链长度的烷基糖苷,以满足不同客户需求,并结合自身技术发展环境友好型产品。

  公司本次拟发行2500万股,发行价格为10.57元/股,拟利用募集资金2.18亿元,用于“年产5000吨端氨基聚醚和15000吨烷基糖苷改扩建项目”等,围绕公司优势产品进行扩产,满足日益增长的市场需求,且新工艺预计可有效降低生产成本,预计该项目满产后可实现收入2.49亿元,净利3257万元。

  预计公司2016-2018年按照发行后股本1亿股全面摊薄后的EPS分别为0.54、0.67、0.86元。参考可比公司估值及公司未来业绩增长情况,我们认为可以给予公司2017年EPS30-35倍PE,对应价格区间为20.1-23.5元。风险提示:主要原料供应及价格波动风险、市场竞争风险、安全生产和环境保护风险。

  据媒体报道,晨化股份的主营业务收入主要来自于表面活性剂、阻燃剂、硅橡胶。2013~2016年6月,其表面活性剂(主要有烷基糖苷、烯丙基聚醚、端氨基聚醚及其他品种构成)对营收贡献达到50%以上,阻燃剂份额占30%左右,硅橡胶贡献其余份额。

  晨化股份多个产品的产能利用率不足,产销率较低。其中,稀丙基聚醚产品的产销率仅在50%左右,最低出现在2015年度,为49.00%。而端氨基聚醚产品,虽然产销率平均能达到90%,但是产能利用率最低仅为31.54%,最高也只有68.00%。另外,硅橡胶产品的产能利用率仅在70%左右。

  对此,晨化股份表示,烯丙基聚醚产销率较低,主要系由于烯丙基聚醚中聚醚产品主要自用,用于生产端氨基聚醚。端氨基聚醚产能利用率较低,主要因为公司端氨基聚醚产品设计产能为0.5万吨/年,在实际生产过程中,受设备维修、保养等因素影响,实际产能只有0.35万吨/年,除其影响,实际产能利用率处于较高水平。不过,业内人士曾表示,产能利用率、产销率存在不足,一方面企业装置未满负荷,有潜力可挖,但另一方面则说明该企业销售问题比较大。

  在产能利用率较低的情况下,晨化股份还拟募资2.18余亿元用于年产5000吨端氨基聚醚和1.50万吨烷基糖苷改扩建、研发中心扩建项目和补充运营资金,其合理性和必要性值得关注。

  晨化股份表示,本次募集资金投资项目投产后,将新增5000吨端氨基聚醚和1.50万吨烷基糖苷产能,即端氨基聚醚产能将达到1万吨、烷基糖苷产能达到3万吨。而公司生产模式为以销定产,故募投项目中端氨基聚醚和烷基糖苷扩产后的产能消化,主要依靠下业的发展。“2014年公司烷基糖苷产量1.59万吨,销量1.56万吨,因此,公司在烷基糖苷市场占有率较高。端氨基聚醚应用市场广阔,但目前大部分的生产技术和产能都集中在国际巨头亨斯迈和巴斯夫两家企业,国内仅有包括其在内的少数几家企业具有规模化生产能力。”晨化股份认为,未来在我国端氨基聚醚下业迅速发展的背景下,国内端氨基聚醚行业将迎来快速发展良机。

  据媒体报道,“晨化股份在产销数据方面存在造假嫌疑。”中研普华研究员茹俊波曾对媒体表示,其产销数据出现了偏差导致计算出的新增库存商品数据偏大,毕竟通过虚增产销量可使得收入得以虚增,进而起到粉饰业绩的效果。对此,业内人士表示,该公司在生产经营中存在很多“实锤”问题。

  结合该公司上述主要的部分产品产销数据可以看出,其产销率比较低,在此情况下,库存商品金额应该比较高才合理,而从存货的详细数据不难发现,其库存商品金额却明显偏低。2013~2016年6月,晨化股份库存商品金额分别为0.48亿元、0.57亿元、0.53亿元和0.46亿元。从其主要产品表面活性剂、阻燃剂和硅橡胶的详细产量和销量数据和毛利率数据,由此可以核算出其产品每年新增的库存商品数量和每种商品,每年新增库存商品的金额。核算发现,公司报告期内每年新增库存商品的金额与披露的数据相差甚远。

  另外,晨化股份原材料主要包括环氧乙烷、环氧丙烷、天然脂肪醇和三氯氧磷。该公司主营业务成本包括直接材料、直接人工和制造费用等,其中直接材料成本是影响成本和利润的主要因素。测算得知,2013~2016年6月,其直接原料成本金额分别为3.79亿元、4.31亿元、3.89亿元、1.83亿元;主要原料采购金额分别为2.47亿元、2.89亿元、2.37亿元和0.96亿元。采购原材料金额远远低于直接材料成本金额。

  茹俊波表示,直接材料成本体现的仅是已销售产品的成本,并不包含在产品和库存商品的成本,而在晨化股份的存货中,每年还有数千万元的库存商品和在产品,更不用说,公司原材料也并非每年都消耗一空,而是每年都有数千万元的原材料存货。综合来看,其直接材料成本中根本没有多少原材料成本。

  面对上述质疑,晨化股份称,主要原材料采购金额与直接原材料采购金额有区别,主要原材料为环氧乙烷、环氧丙烷、脂肪醇、三氯氧磷等。直接原材料采购金额为公司采购的所有原材料,包括前述主要原材料。

  除此之外,晨化股份的营收、净利润和毛利率出现异常波动现象。2014年和2015年,主营业务收入增长率分别为12.80%、5.42%,净利润增长率分别为16.93%和12.73%。晨化股份表示,营收和净利润波动,主要因为受宏观经济环境、行业景气度和原材料价格波动的影响。但茹俊波认为,晨化股份的主营业务收入增长率不及净利润增长率,其原因在于产品的成本下降还有业务支出的减少,以及政府的补贴。

  晨化股份每年合计获益金额分别达到千余万元。其中,2015年达到1837.48万元。该项收益占其利润总额逾30%。茹俊波认为,如果失去了这些补贴,晨化股份业绩将出现大幅下滑。公司应该定期寻找自身缺点,寻找公司业务上的缺口去解决,不应该过度依赖政府补贴。晨化股份坦言,如失去税收优惠或补贴,短期内会对公司业绩有一定影响。但其表示,“公司按照国家相关政策享受税收优惠,不存在对税收优惠和政府补贴的重大依赖。”并称将不断开发新产品,增加优势产品产销减少税收优惠和政府补贴在收入中占比。

  据《现代快报》报道,2015年4月7日上午,位于扬州市宝应县曹甸镇的扬州晨化新材料股份有限公司发生爆燃事故。事发后,附近一所中学师生被及时疏散到安全区域。宝应县委宣传部对外公布称,事故起于材料输送管道爆燃,火势很快被扑灭,未造成人员伤亡。

  公司在招股书中也披露了因环保处罚情况。2016年5月3日,扬州市环境保护局在公司现场检查时,取废水样品并现场封存。2016年6月1日,扬州市环境监测中心站监测结果显示,废水样品有关项目排放超过标准要求。公司违反了《中华人民共和国水污染防治法》第九条的规定“排放水污染物,不得超过国家或地方规定的水污染物排放标准和重点水污染排放总量控制指标”。

  2016年6月12日,宝应县环保局根据扬州市环保局《关于交办扬州晨化新材料股份有限公司等2家企业环境问题的通知》(扬环监察[2016]30号)的要求,对公司进行立案,同日,环保局执法人员开展调查取证,现场发现厂区内所有生产废水全部接入污水处理设施进行处理,自动检测显示数据正常,在总排口处取水样一份,并现场封存,2016年6月21日,宝应县环境监测站监测结果显示,排口废水符合国家要求。

  2016年6月30日,公司收到宝应县环保局的《行政处罚事先(听证)告知书》(宝环罚告字[2016]第14号),宝应县环保局依据《中华人民共和国水污染防治法》第七十四条第一款的规定对公司2016年5月3日排放超标行为处以10,731元整的行政处罚。公司于2016年8月31日缴纳了上述罚款。

  公司在收到上述《行政处罚事先(听证)告知书》和《行政处罚决定书》后,积极进行了检查、整改。经公司检查,本次发生超标排放事件,原因系公司5月3日对烷基糖苷车间兑料釜真空泵进行了维修,维修工在拆卸、更换兑料釜真空泵受器底阀时未严格执行公司制度和操作规范。公司已对员工进行了相应的环保知识教育,签订了环保责任书,要求员工严格按要求执行公司制定的环保相关制度,并严肃处理了相关责任人。2016年8月20日,宝应县环保局出具证明,认为:上述行政处罚不属于重大违法行为。

  从综合毛利率构成来看,报告期内表面活性剂毛利率及销售收入占主营业务收入比例均较高,为影响公司综合毛利率最重要的因素;阻燃剂销售收入占主营业务收入比例呈现出下降趋势,其对综合毛利率的贡献基本保持稳定状态;硅橡胶销售收入占主营业务收入的比例及对综合毛利率的贡献相对平稳。

  公司生产的阻燃剂产品与万盛股份硬泡阻燃剂和雅克科技类似,公司生产的部分端氨基聚醚产品与阿科力类似。

  公司毛利率高于同行业上市公司的平均水平,一是由于公司产品结构与同行业上市公司不同,同类产品中,公司毛利率与同行业可比上市公司毛利率相近,如端氨基聚醚。二是由于公司根据市场需求,及时调整战略,积极开发附加值高的产品,以提高议价能力,公司产品中毛利率较高的聚醚类产品(主要包括烯丙基聚醚和端氨基聚醚),报告期内分别实现销售收入12,285.04万元、12,942.92万元、15,067.40万元和7,136.13万元,占公司销售收入分别为23.73%、22.17%、27.28%和26.08%。三是由于部分同行业上市公司受募投项目的影响,前期固定成本较高,毛利率较低,如赞宇科技。

  发审委在首发申请反馈意见中也对晨化股份提出问询:根据招股说明书披露,2013-2015年发行人综合毛利率分别为19.37%、20.26%、23.37%。请发行人:(1)进一步说明各类产品毛利率在报告期内波动的原因;(2)进一步说明下业发展对各类产品毛利率的影响。请保荐机构和申报会计师核查并发表意见。

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